andrey

Путь к Файлу: /Analiz investuciynuh proektiv / 2_Конспект Лекций / 2006-2007 / Конспект лекцій 2006-2007 / ТЕМА 7 / Питання 3.doc

Ознакомиться или скачать весь учебный материал данного пользователя
Скачиваний:   0
Пользователь:   andrey
Добавлен:   23.10.2014
Размер:   95.5 КБ
СКАЧАТЬ

7.3. Ціна капіталу. Середньозважена вартість капіталу.

 

Питання 3Таким чином, капітал, необхідний фірмі для фінансування інвестиційної програми, може бути отриманий різними шляхами. Залучення фінансових ресурсів з будь-якого джерела фінансування пов'язане з певними витратами, які являють собою ціну капіталу, спрямованого на фінансування інвестицій.

Як і будь-який ресурс, капітал має вартість. Вартість капіталу визначається як альтернативний доход, який очікують отримати інвестори від альтернативних можливостей вкладення капіталу з аналогічним рівнем ризику.

В умовах оцінки ефективності інвестиційних проектів і прийняття рішення щодо їх реалізації вартість капіталу підприємства виступає принаймні в двох "іпостасях":

1) як основа для обчислення вартості капіталу за інвестиційним проектом;

2) як гранична ставка доходу, на грунті якої здійснюється вибір інвестиційних проектів до реалізації.

Вартість капіталу підприємства являє собою середньозважену вартість різних видів капіталу, що залучає підприємство, зокрема довгострокового боргу, привілейованих і звичайних акцій, нерозподіленого прибутку тощо і, відповідно, може бути визначена за рівнянням виду:

Питання 3

де kwacc - вартість капіталу і - го виду;

w - доля капіталу і -го виду в загальному капіталі підприємства;

n  - кількість видів капіталу, що залучає підприємство.

Зауважимо, що при оцінці ефективності інвестиційних проектів застосовується середньозважена вартість залучення нового капіталу підприємством — середньозважена вартість останньої грошової одиниці нового капіталу, тобто гранична або маргинальна вартість капіталу. Можна очікувати, що вартість капіталу, що передбачається отримати з різних джерел, залежить від обсягів, в яких він буде залучатися. Відповідно, гранична вартість капіталу підприємства може бути представлена як функція обсягу капіталу, що планується залучити. Залежність, яка показує, яким чином змінюється гранична вартість капіталу підприємства при зростанні обсягів залучення нового капіталу носить назву графіка граничної вартості капіталу.

Розробка графіка граничної вартості капіталу є необхідною, проте недостатньою умовою щодо встановлення граничної вартості капіталу підприємства. Як необхідна складова зазначеного процесу виступає розробка графіка інвестиційних можливостей підприємства, на якому відображаються внутрішня ставка доходу і очікувані обсяги капіталовкладень за інвестиційними проектами, які оцінюються як інвестиційне привабливі. Інвестиційні проекти представляються у відповідності з рівнем внутрішньої ставки доходу Точка, в якій графік інвестиційних можливостей перетинає графік граничної вартості капіталу, визначається як гранична вартість капіталу підприємства. При виборі інвестиційних проектів до реалізації значення граничної вартості капіталу виступає як гранична ставка і співставляється з внутрішньою ставкою доходу:

1) якщо IRR < kwacc., то  від реалізації інвестиційного  проекту доцільно відмовитися;

2) якщо IRR > kwacc.., то інвестиційний проект доцільно прийняти до реалізації.

Разом з тим, гранична вартість капіталу може тлумачитися як вартість капіталу лише за тими інвестиційними проектами, що розглядаються як середньоризиковані для даного підприємства. В умовах аналізу інвестиційних проектів, які є більш або менш ризикованими, середньозважена вартість капіталу підприємства має зазнати відповідних коригувань, сутність яких буде розглядатися далі.

Коли припустити, що інвестор один, то ставка доходу має узгоджуватися окремо, з урахуванням багатьох обставин. Якщо інвесторів багато, як наприклад в умовах залучення капіталу через випуск акцій, облігацій тощо, то необхідна ставка доходу визначається ринком на грунті ринкової ціни інвестицій. Зауважимо, що поряд з поняттям ринкової ціни активу існує поняття фундаментальної вартості, як ціни, яку сплачує добре поінформований інвестор за даний актив на вільному конкурентному ринку. Зокрема аналітики з цінних паперів, досліджуючи перспективи різних фірм, дають рекомендації щодо купівлі-продажу окремих акцій, грунтуючись на різниці між ринковою ціною і фундаментальною вартістю. Якщо вона є величиною додатною, то акції "переоцінені" і їх доцільно продавати, якщо від'ємною, то, навпаки, акції "недооцінені" і їх слід купувати. Разом з тим при прийнятті багатьох фінансових рішень припускають, що для активів, які продаються і купуються на конкурентних ринках, ціна є достатньо точним наближенням до їх вартості. В умовах визначення вартості капіталу підприємства ми також будемо виходити з даного припущення.

При обчисленні середньозваженої вартості капіталу постає проблема встановлення вартості окремих його складових, на якій ми зупинимось далі

 

Вартість позикового капіталу

Доходність облігації може бути вимірена через купонну доходність, яка являє собою процентну ставку, що вказується на купоні; поточну доходність, яка дорівнює відношенню поточних надходжень на облігацію за рік до її ціни; повну доходність або доходність до погашення, яка являє собою таке значення ставки дисконта, при якому сумарна приведена вартість платежів за облігацією дорівнює її поточній ринковій ціні.. Повна доходність, таким чином, за своєю сутністю є нічим іншим як внутрішньою ставкою доходу інвестування в облігацію. Вартість капіталу підприємства, що залучається за облігаціями, має визначатися на грунті повної доходності.

Ціна облігації з періодичною виплатою процентів, для якої строк погашення не визначається, може бути представлена рівнянням виду:

Питання 3

де Nd - номінальна ціна облігації;

gd - річна купонна ставка.

Відповідно, необхідна ставка доходу складає:

Питання 3

Ціна дисконтної облігації виражається через рівняння:

Питання 3

необхідна ставка доходу дорівнює:

Питання 3

де n - термін від моменту придбання до моменту погашення облігації.

Ціна облігації, за якою проценти виплачуються в кінці строку у вигляді однієї суми, може бути представлена залежністю:

Питання 3

необхідна ставка доходу дорівнює:

Питання 3

Облігаціями, які отримали найбільше поширення, є облігації з періодичною виплатою процентів, які погашаються в кінці встановленого терміну, їх ціна може бути виражена рівнянням виду:

Питання 3

 

Ставка доходу, що вимагається, з необхідним ступенем точності може бути визначена на грунті ітераційного підходу, зокрема методу Ньютона-Рафсона. Для спрощення відповідних розрахунків на практиці також застосовуються методи, згідно з якими необхідна доходність зазначених облігацій може бути обчислена за рівнянням:

Питання 3

 

Вартість власного капіталу

Одним із джерел формування власного капіталу підприємства виступають привілейовані акції, по яким, як правило, передбачається виплата фіксованих дивідендів, величина яких не залежить від результатів роботи підприємства. Зазначені властивості роблять привілейовані акції подібними до облігацій, термін погашення за якими не визначається. Ринкова ціна привілейованої акції може бути виражена рівнянням:

Питання 3

 

необхідна ставка доходу складає:

Питання 3

 

де   dps — величина  дивідендів,  що  сплачуються  за  привілейованою акцією.

Іншим джерелом формування власного капіталу підприємства виступають звичайні акції, дивіденди по яких виплачуються за підсумками року за рахунок прибутку підприємства, що залишається в його розпорядженні після сплати встановлених податків і дивідендів власникам привілейованих акцій

Одним з найбільш відомих методів, який використовується для визначення необхідної ставки доходу на звичайні акції або нерозподілений прибуток, і відповідної їм вартості власного капіталу, є модель дисконтованих дивідендів, яка базується на положеннях, що запропонував Дж. Вільямс в 1938 р. Згідно з ними вартість фірми визначається як сумарна теперішня (нинішня) вартість майбутніх дивідендів, і ціна акції може бути представлена рівнянням виду:

Питання 3

 

Де dst - величина дивідендів, що сплачуються за звичайною акцією в часовому періоді t.

В своєму загальному вигляді модель дисконтованих дивідендів потребує прогнозування невизначеної "кількості" дивідендів. Разом з тим, в умовах прийняття ряду припущень щодо майбутніх дивідендів, зазначена модель широко застосовується на практиці. Коли очікувані темпи приросту дивідендів є постійними, так звана модель постійного приросту дивідендів або модель Гордона, то рівняння можна представити у вигляді:

Питання 3

 

або

Питання 3

 

де ds0 – величина дивідендів, що сплачуються за звичайною акцією в базовому часовому періоді;

gs—очікувані темпи приросту дивідендів.

Коли очікувані темпи приросту дорівнюють 0, то вартість акції визначається через співвідношення ds0/ks. Зазначимо, що модель постійного приросту дивідендів "працює" лише при ks > ds0.

При застосуванні моделі постійного приросту дивідендів необхідна ставка доходу за акціями може бути представлена рівнянням виду:

Питання 3

 

Визначити ставку доходу, яку вимагають інвестори за звичайними акціями, можна також за методом "доходность за облігаціями плюс премія за ризик". Зазначений метод виходить з того, що підприємства, які оцінюються ринком як більш ризиковані, мають "дорожчий" позиковий капітал і, відповідно, власний капітал для них також має бути більш дорогим. Водночас, з точки зору інвестора акції підприємства розглядаються як більш ризикований фінансовий інструмент у порівнянні з облігаціями і, таким чином, вкладаючи кошти в акції, а не в облігації, інвестор вимагає певної премії за ризик.

 

Вартість капіталу інвестиційного проекту

Вартість капіталу є функцією інвестицій, а не інвестора. Дійсна вартість капіталу залежить від того, яким чином він використовується. Виходячи з зазначених тверджень, було б помилкою оцінювати інвестиційні проекти за вартістю капіталу підприємства, якщо вони є більш або менш ризикованими ніж ті, що розглядаються як середньоризикові для підприємства. Кожний інвестиційний проект має оцінюватися за власною вартістю капіталу, яка, грунтуючись на граничній вартості капіталу підприємства, повинна зазнати коригувань, відповідних його ступеню ризику.

Розподіл інвестиційних проектів за ступенем ризику здійснюється у відповідності     з     політикою,     процедурами     і     правилами,     яких дотримуються  на підприємстві. Зокрема, якщо підприємство працює лише в одному виді бізнесу, то різним типам інвестиційних проектів, які реалізуються підприємством - заміни, виходу на нові ринки збуту, освоєння нових видів продукції (послуг) тощо, може бути присвоєно різний ступінь ризику. Зазвичай використовується три групи: низько, середньо  і  високоризиковані. Якщо  підприємство працює в кількох видах бізнесу, то для кожного з них визначається вартість "власного" капіталу, яка враховує ризик, пов'язаний з відповідним бізнесом [8]. Крім того, в рамках певного бізнесу і навіть окремого інвестиційного проекту, може скластися відмінна структура капіталу, що також слід враховувати   при   визначенні    вартості    капіталу.    В   умовах,    коли підприємство лише збирається розвивати новий   вид бізнесу,   вартість капіталу за ним потребує більш ґрунтовних оцінок, вихідними даними для яких може слугувати інформація щодо роботи корпорацій, які вже працюють в цьому бізнесі. В свою чергу в рамках кожного бізнесу інвестиційні проекти також можуть бути поділені на окремі групи, у відповідності до типу інвестиційного проекту.

Для транснаціональних компаній передбачається коригування вартості капіталу підприємства з урахуванням ризику країни, де знаходиться, або передбачається заснувати, її окремий підрозділ. Дослідження, які проводилися в 90 транснаціональних компаніях, показали, що всі вони, в умовах планування своєї міжнародної діяльності, обов'язково використовують методи оцінки інвестиційних ризиків. Існує цілий ряд робіт, які дають рекомендації щодо визначення ризику окремої країни, під яким, як правило, розуміють прямі збитки за матеріальними або/і фінансовими активами, що знаходяться в даній країні, або непередбачуване зниження доходів за цими активами чи від міжнародної економічної діяльності, зумовлене подіями макроекономічного, фінансового або соціального характеру, шо відбулися в даній країні, розвиток яких не могли контролювати ні приватні підприємства, ні окремі особи. Оцінка величини ризику країни в умовах аналізу інвестиційного проекту передбачає встановлення факторів, які визначають ризик, вибір методу кількісної оцінки, а також способу врахування при оцінці інвестиційного проекту.

Зауважимо, що коли передбачається реалізація значних для підприємства інвестиційних проектів, капіталовкладення за якими оцінюються на рівні, що вимагає залучення капіталу, який має різну середньозважену вартість, то вартість капіталу за такими інвестиційними проектами оцінюється як середньозважена щодо вартостей залучення кожного капіталу у відповідних обсягах.

В умовах, коли інвестиційний проект фінансується капіталом різних підприємств, вартість капіталу інвестиційного проекту визначається як середньозважена вартість капіталів зазначених підприємств.

 

Відповідність між вартістю капіталу і грошовими потоками

Проблема забезпечення відповідності між вартістю капіталу і грошовими потоками є багатомірною. Один "вимір" передбачає необхідність врахування інфляції. В умовах аналізу впливу інфляції виділяють номінальні ціни або, як їх часто позначають при аналізі інвестиційних проектів, поточні, тобто ціни, що виражені в певній валюті, і реальні ціни або постійні, тобто ціни, які відображають реальну купівельну спроможність. Визнаючи наявність відмінностей між поточними і постійними цінами, ми маємо визнати наявність номінальних і реальних необхідних ставок доходу і вартості капіталу.

Відповідність між вартістю капіталу і грошовими потоками, з точки зору інфляції, передбачає, що коли грошові потоки враховують інфляційні очікування, тобто обчислюються в поточних цінах, то й вартість капіталу має визначатися з врахуванням інфляції. Така вартість капіталу є номінальною (kn). Коли грошові потоки будуються на основі, так званих, постійних цін, то вартість капіталу має обчислюватися за вирахуванням інфляції. Така вартість капіталу визначається як реальна (krl).

Взаємозв'язок між номінальною і реальною вартістю капіталу можна представити за формулою Фішера:

Питання 3

 

Коли  kinf  <   5%,   то   рівняння   (7.21)   часто   представляють   у спрощеному вигляді:

Питання 3

Якщо не додержуватися відповідності між грошовими потоками і вартістю капіталу щодо інфляції, то результати визначення ефективності інвестиційних проектів за методами, якими передбачається приведення вигід і витрат до співставимого у часі вигляду, можуть давати завищений або занижений результат.

Другий вимір проблеми забезпечення відповідності між вартістю капіталу і чистими грошовими потоками вимагає, щоб тип грошових потоків за інвестиційним проектом, в розумінні побудови з позиції всього залученого капіталу чи лише власного, узгоджувався з вартістю капіталу за інвестиційним проектом. Чисті грошові потоки, які визначені з позиції власного капіталу, мають приводитися з застосуванням вартості власного капіталу, для приведення чистих грошових потоків, які визначені з позиції всього вкладеного капіталу, слід використовувати вартість всього залученого капіталу, що розраховується як середньозважена величина.

Отже, вартість капіталу визначається як альтернативний доход, який очікують отримати інвестори від альтернативних можливостей вкладення капіталу з аналогічним рівнем ризику. Вартість капіталу визначається як альтернативний доход, який очікують отримати інвестори від альтернативних можливостей вкладення капіталу з аналогічним рівнем ризику. При обчисленні середньозваженої вартості капіталу постає проблема встановлення вартості окремих його складових.

Питання 3

Наверх страницы

Внимание! Не забудьте ознакомиться с остальными документами данного пользователя!

Соседние файлы в текущем каталоге:

На сайте уже 21970 файлов общим размером 9.9 ГБ.

Наш сайт представляет собой Сервис, где студенты самых различных специальностей могут делиться своей учебой. Для удобства организован онлайн просмотр содержимого самых разных форматов файлов с возможностью их скачивания. У нас можно найти курсовые и лабораторные работы, дипломные работы и диссертации, лекции и шпаргалки, учебники, чертежи, инструкции, пособия и методички - можно найти любые учебные материалы. Наш полезный сервис предназначен прежде всего для помощи студентам в учёбе, ведь разобраться с любым предметом всегда быстрее когда можно посмотреть примеры, ознакомится более углубленно по той или иной теме. Все материалы на сайте представлены для ознакомления и загружены самими пользователями. Учитесь с нами, учитесь на пятерки и становитесь самыми грамотными специалистами своей профессии.

Не нашли нужный документ? Воспользуйтесь поиском по содержимому всех файлов сайта:



Каждый день, проснувшись по утру, заходи на obmendoc.ru

Товарищ, не ленись - делись файлами и новому учись!

Яндекс.Метрика